Patrick Artus : « Ce n’est pas la dette qui finance la crise, mais la monnaie »

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Patrick Artus : « Ce n’est pas la dette qui finance la crise, mais la monnaie »Le chef économiste de Natixis est revenu, à l’occasion mercredi du Club de l’économie du « Monde », sur les moyens considérables déversés par les Etats pour lutter contre la crise sanitaire et sur leurs limites. Une rencontre à retrouver en vidéo à la fin de l’article.

Pour Patrick Artus, la structure de l’économie sortira profondément transformée de la crise actuelle. Avec une prime aux sociétés de technologie et beaucoup d’instabilité financière.

Dans son discours à l’Assemblée nationale, le premier ministre, Edouard Philippe, a évoqué un risque d’« écroulement » de l’économie. Pourquoi l’économie ne peut-elle plus attendre pour redémarrer ?

Ce que tous les pays ont fait, c’est finalement de compenser tant que possible la perte de revenus des entreprises et des ménages par le déficit public. Quand on prend l’ensemble de l’OCDE [Organisation de coopération et de développement économiques], l’augmentation du déficit public est du même ordre que la perte du revenu national, le PIB. Cet effort conduit à un déficit public gigantesque.

Il sera sans doute à 10 % du PIB en France, voire plus. Aux Etats-Unis, on est déjà à 19 %. Cela compense deux mois de confinement. On voit bien que, même si ce déficit est financé en réalité par de la création monétaire, il y a quand même une limite, et donc on arrive avec deux mois de confinement au chiffre de déficit le plus élevé qu’on puisse imaginer – si on avait quatre mois de confinement, on devrait faire 20 % de déficit public en France et 40 % aux Etats-Unis et là, ça ne marche plus.

Combien de temps l’Etat peut-il tenir à ce rythme ?

A court terme, le problème est la chute de la production puisque la moitié des salariés ne peuvent pas aller travailler. Il n’y a pas de problème d’équilibre de l’Etat car il peut emprunter pour combler du déficit public. Dans une situation normale, pour financer ce déficit, l’Etat devrait émettre des quantités de dettes publiques, ce qu’il fait. Mais s’il n’y avait rien d’autre, ces émissions énormes de dettes publiques – les obligations – feraient monter les taux d’intérêt. La limitation à l’action de l’Etat serait donc la hausse des taux. D’ailleurs, au début de cette crise, les taux ont commencé à grimper très rapidement par anticipation de ces émissions publiques de dette.

C’est là que les banques centrales interviennent en disant : « Il n’est pas question que les taux d’intérêt augmentent, nous allons acheter cette dette publique et nous allons la remplacer par de la monnaie. » Donc, ce qui est créé pour financer le déficit public, c’est très transitoirement de la dette, puis, très vite, de la monnaie. Donc il n’y a pas de problème de dette !

Arrêtons ces débats insensés sur la question de la dette publique. Une partie très importante de cette dette, sans doute 35 % à 40 % du PIB sera en fait détenue par la Banque centrale européenne et ne sera pas placée sur les marchés financiers. En réalité, ce n’est pas la dette qui finance cette crise, c’est la monnaie. La bonne question à se poser n’est donc pas « Mon Dieu, il y a trop de dette, qu’est-ce qui va se passer ? », mais plutôt « Que se passe-t-il lorsqu’on crée une montagne de monnaie pour financer le déficit ? »

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Quelles sont les limites de cette politique de la planche à billets ?

La réponse était simple il y a trente ans : l’inflation. Ce mécanisme n’existe plus car la création monétaire n’est plus utilisée pour acheter des biens et des services, mais des actifs. Comme on le voit avec l’exemple du Japon, il n’y a plus aucun lien entre création monétaire et inflation. En revanche, on sait que la création monétaire fait augmenter les prix de l’immobilier, les cours boursiers… donc on achète des actifs avec de la monnaie. Le gros danger avec cette crise est qu’on fabrique une gigantesque bulle sur l’immobilier.

Il y a également une corrélation forte entre la création monétaire et la taille des capitaux internationaux qui circulent, en particulier venant des pays émergents. Une partie de la monnaie est investie dans ces zones et, quand l’inquiétude remonte, on retire cet argent, ce qui provoque d’énormes flux de capitaux qui entrent et sortent de ces pays, déstabilisant leur économie avec une volatilité considérable du taux de change.

On a échappé à une hausse massive du chômage et à des faillites grâce à un gigantesque déficit public, on a échappé à une crise de la dette publique car on a remplacé les dettes par de la monnaie, mais on ne pourra pas échapper à un coût qui sera la bulle immobilière, la volatilité des taux de change, la volatilité des économies des pays émergents. Le coût de cette politique sera l’instabilité financière et la hausse des inégalités.

Qui seront les gagnants de cette nouvelle donne ?

Un des problèmes post-crise va être le changement extrêmement violent de la structure entre secteurs d’activité de l’économie. Certains domaines seront durablement pénalisés quand d’autres connaîtront une explosion de leur chiffre d’affaires et de leur production. Globalement, les sociétés de technologie sortiront beaucoup plus fortes de cette crise. Des études américaines estiment que le pourcentage de télétravail va passer de 14 % des heures de travail à 37 %, ce qui veut dire qu’on va beaucoup moins consommer d’espaces de bureaux et beaucoup plus consommer de télécoms. Des analyses chinoises suggèrent que nous assistons aussi à une hausse irréversible et massive de ce qui est acheté en ligne.

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Globalement, on voit que tout ce qui relève des nouvelles technologies, des télécoms, des moyens de paiement… même les loisirs avec Netflix, bref tout ce qui est sur un écran, affiche déjà un chiffre d’affaires en hausse.

Ne reviendra-t-on pas en arrière, même après la crise due au Covid-19 ?

Même après le déconfinement, les Chinois ne retournent pas dans les boutiques. Ce genre de crise décourage l’endettement. Tout ce qui s’achète à crédit est, en général, durablement freiné, le secteur automobile sera longtemps faible, les biens d’équipement industriels aussi, l’industrie du tourisme…

Le pire des cas serait donc un pays qui aurait une importante exposition au tourisme, à l’automobile, à la distribution traditionnelle, l’Espagne ou la Grèce sont des zones pour lesquelles on pourrait être inquiets.

Vous insistez beaucoup sur la fin du capitalisme néolibéral et sur la relocalisation des économies. Est-ce la fin de la mondialisation ?

Le capitalisme post-années 1980 a eu de nombreuses conséquences sur l’efficacité économique. Nous avons délocalisé de nombreuses industries qu’on n’aurait pas dû délocaliser (médicaments, énergies renouvelables…). Nous avons, au sein de l’OCDE, déformé le partage des revenus en privilégiant le profit au détriment des salariés, etc.

La difficulté est que les entreprises vont ressortir extrêmement affaiblies de cette crise, et, face à cela, elles trouveront des opinions et des gouvernements en Europe qui pousseront à une évolution du capitalisme avec des règles climatiques peut-être plus strictes, sans doute des relocalisations d’industries. Au sein de l’entreprise, il y aura une réflexion sur les chaînes de valeur, car certes, la délocalisation est très efficace, mais elle crée aussi une grande fragilité.

Le monde de l’entreprise ne voudra pas que le modèle néolibéral soit remis en cause, tandis que le monde politique et les opinions voudront l’arrêter. Les opinions vont massivement soutenir des demandes de hausse de salaire face à des entreprises en très mauvaise situation financière. Il y aura des tensions entre des demandes collectives et des gouvernements sur le modèle économique, sur le climat, une demande sociale sur les salaires, et des entreprises qui ne pourront pas y répondre vu l’état de leurs comptes.

 

Source:© Patrick Artus : « Ce n’est pas la dette qui finance la crise, mais la monnaie »

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